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矿端扰动频发 铜市僵持局面有望打破

发布日期:2024-04-01 15:16    点击次数:100

  近期,在海外矿山扰动与美联储意外鸽派的双重影响下,铜价振荡偏强,沪铜主力合约周度上涨0.93%。但国内铜供需本身并没有突出的矛盾,预计12月供需将从前期的紧平衡转向平衡,供需层面能提供的驱动不多,因此随着铜价重心的上移,压力或逐步显现。

  运行特征:胶着振荡行情占主导

  今年以来铜市场的运行节奏有一个明显特征,僵持振荡的时间占主导,趋势性机会极少。1月下旬至4月下旬、6月下旬至9月下旬、11月初至今,共计近8个月的时间都是窄幅区间振荡,而且从波动性的角度来看,波动率逐步降低,其中11月初至今的这波僵持格局表现得最为明显。11月3日以来,沪铜主力合约价格振荡区间主要集中在66700—69200元/吨,上下仅2500元/吨波动,即高低点仅3.7%的波动区间。

  僵持背后的具体原因错综复杂,但实质上来看还是宏观多空交织,且与基本面上的边际变化也缺乏合力。

  原因一是对海外政策预期阶段性有摇摆,而对国内政策预期持续积极,内外宏观驱动无显著合力。

  美国劳工统计局12月12日发布的数据显示,美国11月消费者价格指数(CPI)同比上涨3.1%,符合预期,但较10月的3.2%略有放缓;环比则增长0.1%,稍高于预期和前值的零。值得一提的是,超级核心CPI(即剔除住房的核心服务通胀)同比飙升至3.93%,这是今年以来第二次超级核心通胀加速。该指标是美联储密切关注的指标。11月CPI数据突显了通胀回归正常水平的道路是波动的,尤其是服务业,美联储已将其视为抗击通胀的最后一英里。尽管价格压力已从几十年来的高点大幅回落,但仍然强劲的劳动力市场继续为消费者支出和整体经济提供动力。有分析认为,消费者物价指数在经历了10月时的大致持平后,于11月出现环比回升,剔除食品和能源成本后,核心CPI环比也加速上涨。由于住房和其他服务业成本的增加,美国CPI在11月环比增速扩大,使得通胀持续顽固,这足以阻碍美联储很快降息的操作。

  11月CPI数据发布后,美国财长耶伦表示,没有看到通胀不逐步降至2%的理由。抗击通胀最后一英里尤其艰难这种想法缺乏很好的依据。没证据表明美国高通胀问题根深蒂固或存在薪资-物价螺旋式上升。实际利率上升,可能影响到美联储对利率路径的决定。美国处于软着陆的道路上,没必要为了压低通胀而推高失业率。

  原因二是从国内市场来看,现货端因地产和新能源合力强,令库存在长时间内保持历史低位状态,对铜价形成支撑。

  从10月中下旬以来铜价陷入的这一波极低波动率的偏高位僵持来看,一方面是宏观上预期和现实多空交织。海外,美联储议息会议确定加息尾声,市场预期美联储明年降息提前,但从美国经济数据实际表现来看,经济韧性尚足。今年三季度美国国内生产总值(GDP)按年率计算增长5.2%,较首次预估数据上调了0.3个百分点,降息的必要性相对有限,因此虽然从利率期货的市场预期反推来看,美联储明年降息可能提前至二季度内,但预期仍存不确定。

  国内在节奏上却有差异,政策方面相对积极,中央政治局会议、中央经济工作会议都强调未来经济工作将以“先立后破”为主基调,且中央经济工作会议的具体部署中指出:“加强政策工具创新和协调配合”“合理扩大地方政府专项债券用作资本金范围”。也就是货币财政方面大概率会有创新工具,值得期待,且财政政策方面,地方政府专项债除重大项目、中小金融机构注资外开辟新的资本金用途,有助于提升地方政府资金流转的灵活性。

  从国内近期公布的11月经济数据来看,工业增加值环比增长0.87%、固定资产投资环比增长0.26%,分别处于年内高点或次高点;需求端数据则有待于进一步提升,社零环比下降0.06%;房地产销售同比下降10.2%,前值为下降10.9%,维持低迷;出口环比增长6.5%大致持平于季节性均值。特别需要关注的是,信贷方面,M1、M2同比增速均有回落,表明信用扩张的节奏并不积极。需求侧的改善对于政策的支持敏感度不及供应侧,因此尚需等待才能明显改善。

  另一方面是基本面上低库存格局持续僵持,累库进度不及预期。由于进入11月后,市场普遍预期国内冶炼供应保持在相对高位(102万吨以上),进口环比有明显增量(非洲进口增加),且季节性消费逐步进入淡季下,国内供需平衡转为明显过剩。但从库存的实际变化来看,截至12月15日,全球显性库存较11月初不升反降1.57万吨,其中国内库存降低0.72%。

  生产端:海外铜矿存在干扰因素

  近期,海外铜矿生产端存在干扰因素。虽然秘鲁Las Bambas铜矿抗议示威事件已经结束,并未对铜矿生产构成较大影响,但是巴拿马Cobre Panama铜矿的事态趋于严重,这给铜精矿供应带来一定压力。11月下旬,Cobre Panama铜矿因当地抗议示威中断了矿山能源原材料的供应,使得铜矿电力供应中断,矿山停产进入检修,铜矿端面临较大的减量。值得注意的是,Cobre Panama铜矿是全球最大的铜矿之一,年产量达35万吨,占全球铜产量的1.5%,一旦长期停产,将对国际市场的铜产品供应造成一定影响。

  分析人士表示,巴拿马和秘鲁日益减少的铜供应可能会在2024年消除全球铜过剩。研究机构CRU Group首席分析师Craig Lang认为,这是一个重大事件,增加了供应前景的不确定性。花旗集团评论称,预计Cobre Panama铜矿将至少关闭到2024年5月巴拿马总统选举之后,鉴于该矿对巴拿马经济的重大财政贡献,新政权或寻求重启Cobre Panama铜矿。

  而从国内铜市供需两端来看,供应上增长落空。根据机构数据,国内炼厂11月电铜产量为96万吨,环比回落3万吨左右。主要是再生原料紧张之下,粗铜供应不佳,部分炼厂检修超预期,产量不及预期。进口方面,由于非洲运力以及港口罢工等问题,非洲电解铜流出不畅,进口到国内增量不及预期。而消费方面,精废替代偏差叠加电网订单意外偏强下,大幅超预期。11月电网意外集中下单,提振线缆订单,并向铜杆传导。同时,再生原料并不算宽松,精废价差改善有限。根据我们的表观消费推演,11月电解铜消费同比增长接近9%,环比基本持平,大幅好于季节性表现均值,也因此体现为现货累库不及预期。

  从市场极低波动率的现状分析,铜波动率进一步走差的空间有限,也对应着即将进行方向选择。根据目前宏观和基本面的情况来看,或面临合力向下的机会。宏观上乐观预期短期内出清得较为干净,下一步现实的兑现面临难点。一是季节性问题,1月、2月本来就是铜消费季节性淡季,消费复苏较难明显兑现。二是信心短期改善有难度。目前国内居民存款上升,投资意愿、消费意愿下降。信心的修复实际是慢变量,并非一蹴而就,因此需要看到持续性的政策支持。从长远来看,如果持续的积极性政策叠加经济数据筑底回升,宏观情绪的改善可能有提速阶段。但就短期来看,未来1—2个月,信心大幅改善仍有难度。

  基本面方面则应该关注国内累库拐点可能更加明确。供应方面,近期粗铜供应边际已经改善,受粗铜供应限制检修的几家炼厂减量缓和。进口方面,12月中下旬有智利进口、非洲进口的货源集中到港。智利进口货源增加主因欧美需求走弱后,转出口至国内;而非洲进口货源增加则是此前的交通运输状况边际有所改善。消费方面,进入到季节性淡季后,边际走弱较为明显。终端调研反馈建筑、传统汽车、家电等传统领域订单全面环比走弱。因此供需此涨彼消之下,国内铜市供需平衡预计转为显著过剩。现货升贴水及月差结构反应得较为敏锐,现货升水2周内从600元/吨回调到100元/吨以下,月差结构也从200元/吨以上回落到100元/吨附近。

  综合来看,铜市短期供应仍有北方暴雪的干扰,山西地区的部分炼厂、矿山暂时停产,但应该属于短期扰动,待天气扰动结束后,国内库存累积的兑现会更加流畅。

  铜价:明年波动节奏或前低后高

  未来1—2月铜价驱动中宏观面和现货面有共振向下机会,或对应铜价较流畅下行,国内价格或在63000元/吨甚至更低水平。但从长远来看,2024年铜价没有这么悲观。虽然供需平衡预计转为供应过剩,且再生项目储备较为充裕,供应增量可能超预期,而消费放缓,新动能转换放缓,消费增速预计向潜在增速回归。但平衡过剩的弹性仍面临很大的不确定性,主要是供应兑现或面临原料限制。明年铜矿即期供需转缺口,考虑到往期结余库存量,总体均衡,但铜矿干扰居高不下,缺口兑现可能超预期。再生原料方面,总量预计延续增长,结构仍有利于流向冶炼,但流向间博弈仍可能影响供应。

  更重要的是,从2024年宏观面来看,流动性上有宽松趋势,经济增长逆风相对有限。节奏上宽松触发与复苏加速指向远期节点,节奏上前高后底。流动性上海外限制性继续缓解,国内政策力度加大,或继续改善。中美库存周期错位或收敛,下半年有累库合力预期。基准假设下,美国明年经济或仍软着陆,衰退风险相对有限,而国内经济预计在政策呵护下逐季强劲增长。

  展望2024年铜价,重心小幅下移,节奏前低后高。欧美流动性转向宽松需等待实际“衰退”触发,预计2024年下半年,铜价整体将宽幅振荡,LME铜核心区间在7200—9000美元/吨,均价在8300美元/吨左右,对应沪铜核心区间在60000—71000元/吨,均价在66000元/吨左右。

  从铜价核心驱动来看,2024年的价格逻辑中也存在合力偏弱、单边指引偏弱的问题,但从库存周期来考量,明年中美错位的周期可能收敛,合力情况可能好于今年。单边预期下,一季度欧美市场偏空因素较为集中,利多因素偏向于在下半年兑现,因此单边策略的配置性价比或好于今年。



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